YBS：DeFi新宠还是庞氏骗局？深度剖析计息稳定币的真相与未来

YBS的叛逆：不靠美債，鏈上生根

稳定币，这个听起来就带着“稳定”二字的加密货币，本该是币圈的避风港，却也逃不开一场收益率的军备竞赛。Yield-Bearing Stablecoins（YBS），计息稳定币，就是这场竞赛的产物。问题来了，收益从哪儿来？传统思路，买美债呗！但佐爷的文章抛出了一个更激进的想法：YBS要摆脱对美债的依赖，扎根于DeFi的原生土壤。

告别美债依赖：DeFi原生资产的崛起

我个人极其赞同这个观点。美债收益，说白了就是薅传统金融的羊毛。但加密货币的核心精神是什么？是去中心化！如果YBS的根基还是依赖于美联储的脸色，那它和银行存款有什么本质区别？与其把钱交给华尔街，不如想想怎么利用BTC、ETH、SOL这些链上资产的质押，构建更具创新性的收益模型。这不仅能提高资金利用率，更能让YBS真正融入到DeFi生态中，而不是成为传统金融的附庸。当然，这其中风险不容忽视，链上资产的波动性，智能合约的漏洞，都是悬在YBS头上的达摩克利斯之剑。

YBS的「乐高」积木：Pendle只是起点，DeFi协同才是王道

Pendle协议允许用户将收益代币拆分为本金和收益两部分进行交易，这无疑为YBS的收益机制提供了更多的灵活性和可玩性。但佐爷认为，Pendle只是个开始，YBS需要更多DeFi协议的支持，才能构建一个完整的「乐高」组合。这话说到了点子上。DeFi的魅力在于其可组合性，不同的协议之间可以像积木一样相互嵌套，产生意想不到的化学反应。如果YBS能与借贷、衍生品、预言机等DeFi协议深度整合，就能创造出更加丰富多样的收益来源，并提高自身的抗风险能力。当然，这也意味着更高的复杂性和潜在的系统性风险。

支付迷局：技术不是问题，合规才是深渊

支付，一直是稳定币试图攻克的堡垒。技术上，把YBS集成到支付系统中并不难，而且计息特性还能吸引用户。但真正的难题在于合规。USDT、USDC之所以能在支付领域占据一席之地，很大程度上是因为它们背后的中心化机构能够与监管机构进行谈判，并承担相应的合规义务。但对于去中心化的YBS来说，这几乎是不可能完成的任务。更何况，支付领域本身就是一个巨头林立的市场，即使是USDT、USDC，也更多地扮演着后台清算的角色，直接作为交易媒介的场景并不多。YBS想要在支付领域分一杯羹，恐怕要付出比想象中更多的努力。

法币秩序的黄昏：2025会是链上稳定币的黎明？

佐爷把2025年定义为法币体系的“自杀”之年，这个判断过于武断，但我喜欢这种激进的论调。法币体系当然存在诸多问题，通货膨胀、滥发货币、中心化控制……这些都是加密货币信徒们长期以来批判的靶点。但要说2025年就会彻底崩盘，未免有些危言耸听。不过，我承认法币体系正在面临前所未有的挑战，地缘政治冲突、经济衰退、债务危机……这些因素都在加速法币信用的瓦解。

在这种背景下，链上稳定币的崛起并非不可能。尤其是非美元、非足额储备的计息稳定币（YBS），它们代表了一种新的货币范式，试图摆脱对传统金融体系的依赖，建立一个更加去中心化、透明、高效的金融系统。当然，这并非一蹴而就，YBS还面临着诸多挑战，技术、监管、用户接受度……但历史的进程往往充满了不确定性，谁又能保证2025年不会成为链上稳定币的黎明呢？至少，我愿意为此赌一把。

非美元稳定币的挣扎：美元霸权下的夹缝求生

佐爷对非美元稳定币的处境表达了悲观态度，认为美元的全球货币地位仍然难以撼动。我部分同意这个观点。美元霸权的形成，是历史、政治、经济等多重因素共同作用的结果。它不仅是美国强大的经济实力的体现，更是美国在全球政治和军事影响力的一种延伸。想要挑战美元的霸权地位，绝非易事。

人民币的国际化，虽然近年来取得了一些进展，但仍然面临着诸多限制。为了维持工业产能和就业，中国政府不太可能主动推动人民币的大规模国际化。对美元的替代，注定是一个漫长的过程。

但是，这并不意味着非美元稳定币就毫无机会。在全球贸易摩擦加剧、地缘政治风险上升的背景下，一些国家和地区可能会寻求使用非美元稳定币来绕过美国的金融制裁，或者降低对美元的依赖。此外，一些新兴市场国家可能会发行自己的央行数字货币（CBDC），并将其与区块链技术结合，以提高支付效率和金融包容性。这些都为非美元稳定币的发展提供了潜在的机遇。关键在于，这些非美元稳定币能否建立起足够的信任和流动性，并找到适合自身发展的独特路径。 盲目模仿美元，只会重蹈覆辙。

YBS：後美元時代的底層邏輯？

佐爺將YBS視為後美元時代的基石，這個觀點很有意思，但需要更深入的剖析。如果美元霸權真的如一些人預測般走向衰落，那麼世界需要一個替代方案。問題是，這個替代方案會是什麼？是另一個中心化的法幣？還是去中心化的加密貨幣？

YBS的潛力在於，它既具有穩定幣的穩定性，又具有收益的吸引力。這使得它有可能成為一種被廣泛接受的交易媒介和價值儲藏手段。更重要的是，YBS可以基於不同的底層資產進行發行，例如BTC、ETH、甚至是一些具有真實收益的鏈上資產。這意味著，YBS可以擺脫對單一法幣的依賴，構建一個更加多元化、抗風險的貨幣體系。

然而，要實現這個願景，YBS需要克服許多挑戰。首先，是信任問題。用戶需要相信YBS背後的抵押品是安全可靠的，並且發行機制是透明公正的。其次，是流動性問題。YBS需要有足夠的流動性，才能方便用戶進行交易和兌換。最後，是監管問題。YBS需要與各國的監管機構進行溝通，並遵守相關的法律法規。

如果YBS能夠成功地解決這些問題，那麼它確實有可能成為後美元時代的底層邏輯。但這並非一蹴而就，需要整個加密貨幣行業的共同努力。

铸币税的秘密：内债与外债，通货膨胀的两面性

铸币税，这个听起来学术味十足的名词，其实关乎我们每个人的钱袋子。佐爷一针见血地指出，铸币税的内部表现为通货膨胀，外部表现为美元潮汐周期。这句话背后隐藏着深刻的经济逻辑。

所谓铸币税，是指政府通过发行货币所获得的收益。当政府增发货币时，实际上是在稀释现有货币的价值，从而使得每个货币单位所能购买的商品和服务减少。这就是通货膨胀。对于那些持有大量本币的人来说，通货膨胀无疑是一种隐形的税收。

而美元作为世界储备货币，美国可以通过发行美元来向全世界征收铸币税。当美国经济强劲时，美元升值，各国需要持有更多的美元来进行国际贸易和投资。这就相当于美国向全世界发行了一种“债券”，而各国则成为了美国的“债权人”。但当美国经济疲软时，美元贬值，各国持有的美元资产也会缩水。这就是美元潮汐周期。

这种体系对美国来说无疑是有利的，但对其他国家来说却意味着风险。一方面，它们需要持有大量的美元储备，这牺牲了本国的经济自主性。另一方面，它们还要承受美元潮汐周期带来的冲击。因此，越来越多的国家开始寻求减少对美元的依赖，并探索其他替代方案。这为YBS等非美元稳定币的发展提供了机会。

特朗普的背刺：放弃美元霸权，自掘坟墓？

特朗普的政策，在佐爷看来，是在主动放弃美元霸权。这种说法虽然有些极端，但也并非毫无道理。特朗普的“美国优先”政策，本质上是一种贸易保护主义，试图通过加征关税等手段来减少美国的贸易逆差，并将制造业岗位带回美国。

然而，这种政策的副作用是显而易见的。首先，它损害了全球自由贸易体系，加剧了贸易摩擦，导致全球经济增长放缓。其次，它破坏了美国与盟友之间的关系，使得美国在国际舞台上的影响力下降。更重要的是，它动摇了美元的信用基础。

美元作为世界储备货币，其地位来自于美国的经济实力和全球影响力，更来自于美国长期以来秉持的自由贸易政策。正是这种自由贸易政策，使得美元成为全球贸易和投资的首选货币。而特朗普的贸易保护主义政策，无疑是在动摇美元的根基。

如果各国不再信任美元，纷纷抛售美元资产，那么美元的价值将会大幅下跌，美国的经济也会受到重创。从这个意义上说，特朗普的政策确实有自掘坟墓的嫌疑。当然，历史不会简单地重复，特朗普的政策是否真的会加速美元霸权的衰落，还有待时间的检验。

美元帝国的崩塌：一个简单的金融游戏

佐爷用一个Alice、Bob、Cindy的例子，生动形象地揭示了美元体系的运作流程及其潜在的风险。这个例子虽然简化了现实世界的复杂性，但却抓住了问题的本质。

Alice是劳动者，通过辛勤劳动赚取美元；Bob是金融从业者，利用Alice的储蓄进行投资和投机；Cindy是银行家，为Bob提供融资服务。在这个循环中，每个人都有自己的动机和利益。Alice希望通过储蓄和投资来抵御通货膨胀；Bob希望通过金融运作来放大自己的收益；Cindy希望通过提供融资服务来赚取手续费。

然而，这个循环存在着内在的脆弱性。如果Alice将所有的美元都投入到美债中，那么Bob和Cindy就无法获得消费品，整个循环就会崩溃。如果Bob无法以美债作为抵押品借出美元，那么Cindy就会失业，Bob也无法进行投资和消费，Alice也会面临亏损。

这个例子说明，美元体系的稳定依赖于各个环节之间的平衡。如果任何一个环节出现问题，整个体系就会崩溃。特朗普的政策，正是打破了这种平衡，使得美元体系面临着前所未有的风险。 当然，现实世界远比这个例子复杂得多。美元体系的崩溃并非一蹴而就，而是一个漫长的过程。在这个过程中，各种力量会相互作用，最终的结果也难以预测。

世界割裂，加密货币狂欢：拥抱权力，还是拥抱自由？

全球经济体面临的震荡，在佐爷看来，会催化加密货币的“世界化”。我对此持谨慎乐观态度。全球化进程并非一帆风顺，逆全球化浪潮的兴起，使得世界变得更加割裂。贸易保护主义、地缘政治冲突、文化差异……这些因素都在阻碍着全球化的发展。

在这种背景下，加密货币作为一种去中心化的、无国界的数字资产，确实具有填补世界裂痕的潜力。它可以促进跨境贸易和投资，降低交易成本，提高效率，并为那些无法获得传统金融服务的人们提供金融包容性。

然而，加密货币的发展也面临着诸多挑战。各国政府对加密货币的监管政策不统一，甚至存在敌对态度。一些加密货币项目存在欺诈和安全漏洞，损害了用户的利益。此外，加密货币的波动性也限制了其作为交易媒介的广泛应用。

更重要的是，加密货币的发展方向存在两种截然不同的选择：拥抱权力，还是拥抱自由？一些加密货币项目试图与政府和传统金融机构合作，以获得合法地位和市场份额。另一些加密货币项目则坚持去中心化原则，追求完全的自由和匿名性。

哪种选择才是正确的？这是一个没有标准答案的问题。不同的选择，将会塑造加密货币的未来。我个人更倾向于拥抱自由，但我认为，只有在保障用户安全和合规的前提下，才能实现真正的自由。

稳定币的逆袭：尾巴摇狗的疯狂

佐爷用“尾巴摇狗”来形容稳定币在加密货币市场中的地位，非常精辟。长期以来，人们习惯于将比特币等加密货币视为主角，而将稳定币视为配角。但事实上，稳定币才是加密货币市场的血液，为各种交易提供流动性。

真假市值：稳定币才是加密世界的硬通貨

佐爷认为，加密货币的市值是“假”的，而稳定币的发行量是“真”的。这句话听起来有些刺耳，但却揭示了加密货币市场的一个重要真相。加密货币的市值只是人们对加密货币价值的一种主观评估，它容易受到市场情绪和投机行为的影响。而稳定币的发行量则代表了实际的资金流入，它反映了市场对稳定币的需求。

在一个缺乏监管、波动剧烈的市场中，稳定币成为了投资者避险的重要工具。它们不仅可以用于交易各种加密货币，还可以用于存储价值，并获得一定的收益。因此，稳定币的发行量才是衡量加密货币市场活跃程度的更可靠指标。

加密市场的倒挂：波动币的空中楼阁

加密货币市场存在一种“倒挂”现象：波动性极强的加密货币，却没有对应足额的稳定币支撑。这使得整个市场建立在一个脆弱的基础之上。一旦市场情绪发生逆转，投资者纷纷抛售加密货币，那么稳定币的供应量将无法满足需求，从而导致价格暴跌。

这种倒挂现象是加密货币市场长期存在的问题。它反映了市场对稳定币的需求不足，以及稳定币发行机制的不完善。要解决这个问题，需要提高稳定币的信任度和可用性，并鼓励更多的机构参与到稳定币的发行和交易中。

Ethena：美债与美元的拙劣模仿？

Ethena的USDe，作为一种非抵押稳定币，曾经风光一时。但佐爷认为，它只是对美债和美元体系的拙劣模仿。我部分同意这个观点。USDe的运作机制是：用户存入stETH等生息资产，Ethena在Perp CEX对等开空，通过资金费率套利来获取收益。这种模式本质上是一种套利策略，它依赖于市场的资金费率差异。

然而，这种模式存在诸多风险。首先，资金费率并非总是正的，一旦资金费率变为负的，Ethena就会面临亏损。其次，Perp CEX存在交易对手风险和清算风险。更重要的是，USDe的发行规模越大，其对市场的影响就越大，从而可能导致资金费率差异缩小，甚至消失。

USDe：空有其表的空中花园？

佐爷认为，USDe的核心并非质押、理财，而是交易、支付的采用率。这句话抓住了问题的关键。USDe要想获得长期发展，必须摆脱对套利策略的依赖，找到更可持续的盈利模式。这需要USDe在交易和支付领域获得广泛的应用。

然而，USDe在交易和支付领域面临着激烈的竞争。USDT和USDC已经占据了市场的主导地位，它们具有更高的信任度和更广泛的接受度。USDe要想在这些领域分一杯羹，需要付出比想象中更多的努力。如果无法在交易和支付领域取得突破，那么USDe就只能是一个空有其表的空中花园。

YBS的真相：一场烧钱的获客游戏

佐爷一语道破天机：YBS的收益，本质上是一种获客成本。这句话揭示了YBS繁荣景象背后的残酷真相。很多YBS项目，为了吸引用户，不惜提供高额的收益率。但这些收益从何而来？真的是凭空产生的吗？当然不是。

币安的诅咒：碰谁谁死？

佐爷吐槽币安“天生和稳定币犯冲”，虽然有些玩笑的成分，但也并非毫无依据。币安曾经推出过BUSD等稳定币，但最终都未能成功。这或许与币安的商业模式有关。币安作为一家中心化的交易所，其主要收入来源是交易手续费。而稳定币的发行和交易，会分流币安的交易量，从而影响其收入。因此，币安可能缺乏发展稳定币的内在动力。 当然，这只是我个人的猜测。币安的稳定币项目失败的原因可能有很多，包括市场竞争、监管压力、技术问题等等。

DeFi的最后稻草？

YBS走不进交易场景，走不进支付场景，在佐爷看来，似乎只剩下DeFi一条出路。我对此表示担忧。DeFi虽然具有去中心化、透明等优点，但同时也存在诸多风险，例如智能合约漏洞、市场操纵、监管不确定性等等。如果YBS过度依赖DeFi，那么它将会面临更大的风险。

更重要的是，DeFi本身也面临着发展瓶颈。DeFi的流动性不足，交易成本高昂，用户体验差。这些问题限制了DeFi的普及。如果DeFi自身无法突破瓶颈，那么YBS也很难在DeFi领域获得长足发展。

收益的幻觉：谁在为你买单？

YBS的高收益率，往往来自于协议的补贴，或者是对风险的隐瞒。用户需要警惕这种“收益的幻觉”，不要被高收益率所迷惑。在投资之前，一定要仔细了解YBS的运作机制，评估其风险，并做好风险管理。

如果YBS的收益率过高，那么很可能意味着其背后隐藏着更大的风险。要记住，收益与风险总是成正比的。不要贪图高收益，而忽视了风险。

暴利时代的终结：欢迎来到低欲望理财时代

佐爷感慨“暴利时代终结，低息理财时代来临”。这句话反映了加密货币市场正在走向成熟。随着越来越多的机构参与者进入市场，加密货币市场的收益率将会逐渐下降。高收益率的时代已经过去，未来将会是低风险、低收益的时代。

在这种情况下，用户需要调整自己的投资策略，不要再追求高收益率，而要更加注重风险管理。选择那些具有良好信誉、透明运作、稳健收益的YBS项目，才能在低欲望理财时代获得长期稳定的回报。

Usual的手动锚定：稳定币的笑话？

佐爷提到币安投资的Usual“手动修改锚定比例”，并将其视为“稳定币的笑话”。我对此表示认同。稳定币的核心在于其稳定性。如果一个稳定币可以随意修改锚定比例，那么它就失去了作为稳定币的意义。

手动修改锚定比例，是一种极其危险的行为。它不仅会损害用户的利益，还会破坏市场的信任。Usual的做法，无疑是在自毁长城。

USDD的20%收益：庞氏骗局的诱惑？

佐爷质疑孙宇晨的USDD“至今还能保证20%的收益率”，并将其视为“庞氏骗局的诱惑”。我对此表示高度警惕。任何承诺高额稳定收益的投资，都值得怀疑。USDD的20%收益率，很可能来自于对新用户的补贴。一旦新用户减少，USDD的收益率将无法维持，从而导致价格暴跌。

USDD的运作模式，与庞氏骗局非常相似。它依赖于不断流入的新资金来支付老用户的收益。一旦新资金无法维持，整个系统就会崩溃。因此，我强烈建议用户远离USDD，不要被其高收益率所迷惑。

一些琐碎的思考：未竟之处，留待后续

佐爷在文末补充了一些琐碎的小点供讨论，我也想在此基础上补充一些我个人的思考，权当抛砖引玉。

• 关于CDP机制的稳定币： Aave/Curve的GHO/crvUSD等CDP（抵押债仓）机制的稳定币，确实很难成为市场主流。MakerDAO的DAI，虽然是CDP机制稳定币的鼻祖，但其发展也遇到了瓶颈。这种模式的根本问题在于，它过于依赖抵押品，缺乏灵活性和可扩展性。

• 关于算法稳定币： UST、AMPL等算法稳定币，已经成为过时产品。算法稳定币试图通过算法来调节供需，从而维持价格稳定。但这种模式往往缺乏有效的支撑，容易受到市场投机行为的冲击，最终导致价格崩溃。

• Pendle和Berachain： 佐爷提到的Pendle代表DeFi新趋势，Berachain是公链+YBS的融合机制，这部分内容确实非常重要，值得单独撰写文章深入探讨。Pendle的收益代币化机制，为DeFi带来了更多的创新空间。Berachain的YBS融合机制，则有可能改变公链的生态格局。

• 机构参与和链下应用： 佐爷的文章主要聚焦于YBS的收益来源和潜在市场机会，而没有涉及机构发行或采用，以及链下支付、交易等用途。这部分内容同样值得关注。机构的参与，可以为YBS带来更多的资金和合规保障。链下应用的拓展，则可以为YBS带来更多的用户和应用场景。

总而言之，YBS是一个充满潜力和挑战的领域。要实现YBS的长期发展，需要解决信任、流动性、监管、盈利模式等诸多问题。我期待着在未来的文章中，与大家共同探讨YBS的未来发展方向。